Questionando opiniões: imóveis de logística são mesmo resilientes?

Neste período de pandemia, que tem causado impactos negativos em vários setores da economia, tem sido levantado a ideia de que os fundos de investimentos imobiliários (FIIs) de galpões logísticos são boas opções por apresentarem resiliência contra a crise.

Conforme reportagem da Infomoney, “pelo segundo mês consecutivo, o setor de galpões logísticos é o preferido dos analistas de fundos imobiliários para investir”.

Galpões logísticos tem sido avaliados como investimento seguro frente às incertezas da pandemia.

A justificativa é que “Com a maioria dos contratos de locação sendo de longo prazo e atípicos, isto é, sem a possibilidade de renegociação, os fundos de logística têm se mostrado mais resilientes na crise e, inclusive, apresentado um forte desempenho em meio ao avanço do e-commerce, com ganhos que chegam a superar 30% em 12 meses.”

Além disso, essa justificativa é levantada em contraposição ao argumento de que os FIIs de lajes corporativas serão uma péssima escolha para investimentos visando o cenário do “novo normal”. O que tem sido dito por muitos analistas é que estes FIIs irão decair por causa do avanço do home office.

Esta suposição é com base na perspectiva de que a pandemia do novo coronavírus irá induzir as empresas a economizarem custos com locomoção e aluguéis de espaços físicos a partir do enraizamento do hábito de trabalhar em casa.

Estes argumentos são perspicazes e captam as possibilidades de transformações da sociedade. Mas será que são mesmo totalmente racionais?

Heurística da representatividade

Conforme abordei em um texto anterior, a heurística da representatividade é um atalho mental que usamos muitas vezes para prever cenários futuros.

A heurística da representatividade faz com que as pessoas realizem previsões selecionando o resultado que é o mais representativo (ajustável) de um conjunto de fatores.

No caso da avaliação dos FIIs de logística a ideia é que o choque atual, promovido pela pandemia, irá privilegiar os galpões logísticos, pois estes serão mais requisitados com a promoção do e-commerce, em detrimento das vendas em lojas físicas. Como as pessoas ficarão mais em casa, elas comprarão mais pela internet.

Também argumenta-se que enquanto se espera que o comércio será fortemente impactado pelos novos hábitos promovidos pelo isolamento social, o mesmo não ocorrerá com a indústria, que também demanda muitos galpões para alojarem as máquinas e equipamentos. Neste caso, as pessoas irão continuar demandando bens manufaturados.

Assim, o futuro positivo dos FIIs de logística é representativo de um cenário que privilegiará a indústria e o e-commerce.

Já para o caso dos FIIs de lajes corporativas, tem-se que a perspectiva negativa é ajustável a um cenário esperado de aumento do trabalho de home office e de menor demanda por estes imóveis.

Antes de avançar no questionamento destas expectativas, lembremos que a heurística da representatividade sempre nos induziram a erros.

Me lembro bem de quando o início da popularização dos computadores criou a expectativa de que a sociedade iria demandar menos papel. Entretanto, não foi o que aconteceu. O avanço dos computadores aumentou a capacidade da humanidade de processar e criar informações. Isso, por sua vez, gerou um crescimento constante na produção de papel, mesmo que tenha sido contrabalanceado pela capacidade de armazenamento das novas máquinas.

Evolução da produção de celulose e papel no Brasil, em mil toneladas (1961-2014).

Outro equívoco foi sobre a expectativa de queda da demanda por livros impressos a partir da invenção dos leitores de e-books (os tais dos e-readers). Mas o que vimos foi que as pessoas não abriram mão de ostentar seus belos livros físicos nas estantes de suas casas. Nos EUA, por exemplo, desde 2013 a venda de livros físicos teve crescimento em todos os anos.

Voltemos agora para o caso dos imóveis.

Efeito das barreiras à entrada

Embora os imóveis logísticos tenham como característica a predominância de contratos atípicos, com validade elevada e boas garantias, esse setor apresenta poucas barreiras à entrada. Ou seja, galpões logísticos são tipos de imóveis que são mais fáceis de serem construídos, em comparação com imóveis de lajes corporativas.

Enquanto um imóvel corporativo leva, em média, entre 3 a 5 anos para ser construído, um condomínio logístico leva apenas certa de seis a oito meses.

Soma-se à isto a menor restrição locacional por parte dos galpões logísticos.

Por se situarem, em grande maioria, fora dos centros das cidades, este tipo de empreendimento tem menos restrições em relação às lajes corporativas.

Os escritórios, por sua vez, para serem atrativos devem se localizar em pontos estratégicos, que geralmente são os centros das grandes cidades e bairros específicos, como a Faria Lima, em São Paulo. Estes locais, por já estarem saturados, apresentam pouco espaço para novos empreendimentos.

Com isso em mente, temos que aumentos de demanda por galpões logísticos são facilmente ajustáveis via aumento de oferta de novas unidades. Há evidências de que o aumento da demanda dos últimos anos tem sido facilmente atendida pela construção de novas unidades para locação.

Já as lajes corporativas tendem equilibrar a variação de demanda do mercado a partir do ajuste nos preços. Ou seja, um aumento da procura por escritórios cria uma pressão mais forte no sentido de valorizar os preços e aluguéis dos imóveis.

Mesmo que haja espaço para novos empreendimentos, ocorre que, muitas vezes, estes não são suficientes para evitar a aceleração dos preços dos aluguéis e dos imóveis em pontos centrais.

Será que o home office vai abalar o mercado imobiliário da Faria Lima?

Essa diferença estrutural é refletida nos preços dos aluguéis por metro quadrado. Os aluguéis de lajes corporativas em pontos estratégicos da cidade de São Paulo tem sido de quase R$ 200,00 por m². Ao mesmo tempo, a média dos aluguéis dos galpões logísticos no mesmo Estado vem sendo cobrado na faixa dos R$ 18,00 por m².

Por essa perspectiva, temos um argumento pra questionar a análise sobre a expectativa de valorização para os galpões logísticos e desvalorização dos imóveis corporativos.

Mas há ainda outros dois pontos pra levarmos em conta, que influenciam a tendência de crescimento dos setores que demandam estes imóveis.

Desindustrialização e avanço do setor de serviços

Se, de um lado, o avanço do e-commerce deve exigir mais dos galpões logísticos, por outro temos um fator que vem minando o potencial de crescimento destes empreendimentos: a desindustrialização.

Desde os anos 80 o Brasil tem sido fortemente acometido pelo fenômeno da desindustrialização. Vários fatores contribuíram para que o Brasil se tornasse hostil para o investimento industrial: juros altos, competição estrangeira, ascensão da China, dificuldade de realização de políticas industriais, burocracia, estrutura tributária, entre outros.

Com isso, vimos a participação do setor industrial despencar de 27% do PIB nos anos 80, para 10% hoje, com tendência de futuras quedas.

De 1980 pra cá, a indústria no Brasil só despencou.

Portanto, temos que o crescimento do país nas últimas décadas foi sustentado basicamente pelo setor de serviços. Serviços estes que, por sua vez, demandam lajes corporativas.

Embora possa ser discutível a qualidade do serviço que cresceu no Brasil, especialmente devido ao aumento da informalidade, ocorre que a demanda por imóveis do seguimento de lajes corporativas não decaiu.

Alguns FIIs, inclusive, têm se deparado com um forte aumento de demanda para aluguel de seus escritórios. É o caso do HGPO11, fundo com dois prédios no bairro da Faria Lima.

No seu relatório referente ao mês de julho (2020), a gestora do fundo fez o seguinte comentário:

“Ainda que a situação atual gere incertezas no mercado, a performance de ocupação do fundo tem sido bastante satisfatória, inclusive com diversos locatários manifestando interesse na expansão da ocupação. Com uma procura maior que a oferta, temos conseguido fechar valores cada vez maiores a cada nova transação, sendo que as mais recentes superaram o patamar de R$200/m² e as futuras disponibilidades serão ofertadas sempre acima de R$200/m² ou ainda mais, dependendo da dinâmica do mercado enquanto o espaço ainda não é desocupado. Tal situação também nos provê bons argumentos para defender renovações e revisões de contrato com ajustes de valores próximos aos praticados nas novas locações.”

Lógico que não podemos extrapolar esta perspectiva para todos os ativos do seguimento de lajes, sob o risco de incorrer no mesmo viés que esta análise está condenando. Mas, ao menos podemos inferir que nem todas as classes de imóveis corporativos irão sofrer com o avanço dos novos hábitos de home office.

Entendo que todas as análises apresentam pontos limitantes. Resta ao investidor saber submeter as avaliações à crítica e ponderar os fatores que podem gerar equívoco na previsão. Reconhecer os riscos é fundamental para a formatação da estratégia de alocação.

Por fim, este texto não teve o intuito de fazer qualquer recomendação e nem prever o futuro dos ativos de logística e escritórios. O objetivo foi apenas o de mostrar como as opiniões e análises que vemos por aí podem estar baseadas em atalhos mentais (heurísticas) que, muitas vezes, nos induzem a decisões enviesadas.

No geral, no ramo dos investimentos financeiros, somente o tempo dirá qual das narrativas estarão corretas.

Autor: Tales Rabelo Freitas

Doutor em Desenvolvimento Econômico da UFRGS, Mestre em Teoria Econômica pela UFES e Graduado em Ciências Econômicas pela UFSJ. Realizo pesquisas sobre economia institucional, macroeconomia, mercado financeiro, economia brasileira e desenvolvimento econômico.

Nenhum pensamento

  1. Oi, Tales! Parabéns pelo construto lógico de seu texto e por realçar as especificidades dos diferentes tipos de fundos imobiliários, muitas vezes negligenciadas em análises reducionistas que podem levar os investidores a enganosos atalhos mentais responsáveis por decisões erradas.
    Vale lembrar o dito popular => o diabo mora nos detalhes.

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